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通讯开辟商龙头，盈利才调持续提高。中兴通讯看玉成球四大通讯开辟供应商之一，咫尺主要发展阶梯为在保持以传统第一弧线业务中枢竞争力的同期，加速拓展办事器及存储等以算力为代表的第二弧线业务。公司业务按板块分为运营商、政企客户和消费者三大板块，运营商仍为主要基本盘，且公司盈利才调昭着提高；另一方面，公司加大研发插足力度，在算力进行多方面布局，随关系产物市占率提高，公司有望迎来新一轮增长。

公司在5G-A方面布局较早。5G-A业务已酿成“无缝万兆、泛在智能、确定才调、空六合一体、千亿物联、全域通感”六大场景和相当令间才调，面向toC、toB和toX三大畛域，随运营商云筹谋成本开支提高，5G-A有望再赋能公司运营生意务。

公司第二增长弧线以算力为中枢，布局全栈智算蚁集：公司推出星云智算措置决策，面向磨真金不怕火和推理两类场景，打造智能硬件基础技艺、AI平台、大模子及应用三个档次的敞开生态全栈智算措置决策。其中办事器与存储引颈增长，公司在移动、电信的多个招标样式中屡次中标第一候选东谈主，AI办事器可清高磨真金不怕火推理等高性能需求，漫衍式存储+DPU有望在后摩尔期间成为存储卡点的主要措置决策，公司办事器与存储板块将连续受益于AI建造带来的算力需求。此外，公司在交换机、数据库、大模子等方面有序伸开，可办事于互联网、金融、电力、交通等多产业政企客户不同算力建造野心；子公司中兴微电子已已毕交换芯片、NP芯片等无线、有线、手机多芯片自主研发，位居国内半导体企业前方，以浑厚的研发实力为公司提供增长动能。

盈利预测、估值分析和投资建议：瞻望公司2024-26年归母公司净利润105.06/129.14/142.81亿元，同比增长12.7%/22.9%/10.6%，对应EPS为 2.20/2.70/2.99元，PE为12.3/10.0/9.0倍，看成国内通讯开辟商龙头，公司无线及有线基本盘自由，第二增长弧线增长后劲较大，具有较大超预期空间，概括探求公司的成长性与可比公司估值，初度掩饰给以公司“增持-A”评级。

风险教导：国别风险；汇率风险；利率风险；客户信用风险。 

财务数据与估值

贵府来源：最闻，山西证券商量所

【中兴通讯：国内ICT龙头，紧抓数智转型机遇】

全球主要通讯开辟供应商，积极拓展第二增长弧线

中兴通讯是全球四大主通顺信开辟供应商之一，亦然中国最大的上市通讯开辟商。公司建树于1985年，历经近四十年浮千里，见证通讯行业由1G/2G期间到如今5.5G期间，定位及发展阶梯由最初产物型企业到如今概括通讯与信息时间措置决策提供商。咫尺，公司办事于全球电信运营商、政企客户和消费者，业务涵盖无线、有线、算力动力、终局等ICT行业完好意思的端到端产物及概括措置决策，在保持以无线、有线产物为主的第一弧线业务中枢竞争力的同期，围绕“ 连气儿+算力+才调+才略”发力，加速拓展办事器及存储、交换机、大模子及自研芯片等以算力为代表的第二弧线业务。

表1：中兴通讯发展历史

贵府来源：中兴通讯官网，鲜枣课堂，山西证券商量所

图1：中兴通讯业务及应用布局

U系大作战2贵府来源：公司2023年年报，山西证券商量所

盈利才调提高，运营商仍为营收主要来源

功绩端，2018年公司因受好意思国制裁营收及利润均受损严重，尔后公司恬逸规复，频年来保持稳步增长。2021-2024Q1年公司营收分歧1，145.22/1，229.54/1，242.51/305.78亿元，同比分歧12.88%/7.36%/1.05%/4.93%；归母净利润分歧68.13/80.80/93.26/27.41亿元，同比分歧59.94%/18.60%/15.41%/3.74%。

图2：公司营收及同比

贵府来源：wind，山西证券商量所

图3：公司归母净利润及同比

贵府来源：wind，山西证券商量所

分业务来看，运营商仍为公司基本盘，营收占比接近70%，公司是全球主要通讯开辟供应商之一。咫尺全球通讯开辟形状相对自由，把柄Dell’Oro Group，2023年华为、诺基亚、爱立信、中兴、想科、三星和Ciena共占据市集约80%的份额，其中华为、诺基亚、爱立信分歧占30%，15%和13%，中兴通讯在2023H1/2023电信市集份额均位列第四，其中2023年市集份额为11%，保持与2022年沟通份额。

图4：2023H1全球电信市集开辟市集份额

贵府来源：Dell’Oro Group，山西证券商量所

图5：2023年全球电信市集开辟市集份额

贵府来源：Tvtech征引Dell’Oro Group，山西证券商量所

从后续发展来看，运营生意务方面，中兴通讯一方面加强 5G、全光蚁集等时间革命，麇集运营商鼓动 5G-A时间，同期与运营商开展算力蚁集、云网交融革命，产物在国内保持开头地位，外洋市集在欧洲、非洲等多地已毕空缺零乱。具体来看，运营商传统蚁集方面，2023年，公司无线蚁集零乱大 T 在科特迪瓦、哈萨克斯坦、拉好意思三国等国度分支的都门区域，中枢网产物以大份额中标马来西亚、泰国等国度主流运营商集采样式，固网产物中标中国移动 400G OTN 主干网集采样式并零乱大 T 在西班牙、阿根廷、阿尔及利亚等国度分支，中枢路由器连气儿 9年中标中国电信集采样式，在国内运营商已毕全场景范畴商用；运营商算力蚁集方面，公司把捏算力爆发机遇，在办事器、数据中心交换机、数据中心和云电脑方面均保持开头或得回中标份额提高。政企业务与消费者方面，公司总体把捏第二增长弧线，通过办事器、交换机、自研芯片等算力产物提高在国内的市集份额。

毛利率方面，2020年后运营商毛利率呈现昭着提高趋势，2021-2023运营商毛利率分歧42.45%/46.22%/49.11%，主要系受益于收入结构变动及成本优化；2023年政企及消费者业务毛利率也均有提高，外洋家庭信息终局、手机产物毛利率提高是消费者业务毛利率提高的主要原因。

图6：公司分业务营收占比

贵府来源：wind，山西证券商量所

图7：公司分业务毛利率

贵府来源：wind，山西证券商量所

2020年后公司盈利才调稳步提高。公司2021-2024Q1毛利率分歧35.24%/37.19%/41.53%/42.02%，净利率分歧6.14%/6.34%/7.44%/9.03%。期间用度率方面，公司销售与照料用度率相对自由，2021-2023公司销售用度率分歧7.63%/7.46%/8.19%/6.67%，照料用度率分歧4.75%/4.34%/4.53%/3.72%；公司防备研发插足，研发用度率提高较为速即，2021-2023年公司研发用度率分歧16.42%/17.57%/20.35%/20.85%。

图8：公司毛利率净利率

贵府来源：wind，山西证券商量所

图9：公司期间用度率

贵府来源：wind，山西证券商量所

研发具体来看，2018年后公司研发用度保持快速增长，2021-2023研发用度分歧188.04/216.02/252.89亿元，同比分歧27.1%/14.9%/17.1%。录取人烟通讯、大唐电信、华为三家主要通讯开辟商与公司进行比拟，2022年公司研发用度率反超大唐电信，且连续呈现出愈加陡峻的态势。专利方面，把柄好意思国生意专利数据库(IFI Claims)发布全球250强专利率领者的数据，截止2024年1月2日，中兴位居专利持极度第56位；把柄LexisNexis IPlytics，2023年全球5G专利族总额名次中中兴位居第7位，前6位分歧为华为、高通、三星、爱立信、诺基亚和LG电子。

图10：公司研发用度及同比

贵府来源：wind，山西证券商量所

图11：主要通讯开辟商研发用度率（%）

贵府来源：wind，华为官网，山西证券商量所

图12：全球专利名次靠前

贵府来源：ificlaims，山西证券商量所

图13：全球5G专利持有者名次

贵府来源：LexisNexis，山西证券商量所

股权结构自由，新率领团队时间布景深厚

公司国资布景上风显耀，股权结构自由，无内容适度东谈主。中兴新通讯有限公司是中兴通讯第一大股东，持股比例20.09%，为公司的控股股东。中兴新由中兴维先通、西安微电子、航天广宇、国兴睿科四方股东结伴持股，持股比例分歧 49%、34%、14.5%和2.5%。其中，中兴维先通由中兴通讯创举东谈主侯为贵等创举东谈主统统持股；西安微电子时转折洽所附庸于中国航天科技集团第九商量院。

图14：公司股权结构

贵府来源：wind，山西证券商量所

公司新一代主要照料东谈主员均为专科布景诞生，时间储备及教导丰富。2018年，公司照料层与董事会改选，原中兴通讯电信云与中枢蚁集产物线总裁徐子阳出任中兴通讯新首席实行官，原中兴通讯无线商量院院长、中兴通讯副CTO王喜瑜出任新CTO，原中兴通讯副总裁李莹担任新CFO。李自学毕业于西安交通大学，曾在西安微电子时转折洽所担任高档照料东谈主员；总裁徐子阳毕业于电子科技大学电子时间专科，产物开发照料教导丰富；实行副总裁王喜瑜、顾军营等均有深厚时间布景，多年产业从业教导，为公司发展奠定坚实基础。

表2：公司照料层简介

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

运营商板块：5G-A时间开头，多种决策及产物赋能产业

中兴通讯5G-A以“无缝万兆、泛在智能、确定才调、空六合一体、千亿物联、全域通感”六大场景和时间才调，面向toC、toB和toX三大畛域。在toC畛域，以无缝万兆和泛在智能等为时间守旧底座，通过蚁集增强，全面提高环球数智生涯，举例通过可穿着开辟提供将心比心的千里浸式体验；在toB畛域，刺眼增强从照料域向坐褥域的蚁集才调，深切赋能数智行业，守旧的才调底座包括千亿物联、确定才调等；在toX新经济畛域，通过拓展全域通感算控、空六合一体等才调底座守旧星网、低空、车联等业务，助力数智社会和新经济赛谈的储备。

图15：中兴通讯5G-A布局成人黄色电影

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

具体来看，六大应用场景可在提高容量、已毕不同业业互联交融、提供工业现场网的云网业智交融的一站式概括措置决策、蚁集智算、车联网、卫星通讯等多角度已毕逾越。在2024年“5G-Advanced麇集革命及新品发布会”上，公司发布面向5G-A期间的十大革命产物，涵盖了业界始创的恒定功放效果UBR产物、可提供超万兆体验的系列AAU产物、拓展5G低空和星连的新品，以及通讯与算力交融的系列产物，为5G-A全景筑基。

图16：中兴通讯MWC24展示的5G-A系列新品家眷

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

【第二增长弧线：乘AI东风布局完善算力产物布局】

构建全栈智算技艺，从全连气儿向连气儿+算力深化拓展

公司推出星云智算措置决策，面向磨真金不怕火和推理两类场景，打造智能基础技艺、AI平台、大模子及应用三个档次的敞开生态全栈智算措置决策。其中1）智算基础技艺层包括IDC、AI筹谋、交融存储、无损蚁集和资源照料平台，从大模子磨真金不怕火智算中心到训推搀杂智算中心再到旯旮训推一体机，不同档次智算基础技艺清高不同场景需求。智算办事器兼容国表里主流CPU/GPU；提供宇宙产化100G和200G网卡，并将在本年推出援救100G无损蚁集的宇宙产化DPU卡；已发布千卡级GPU /单POD资源池业务范畴的全盒式400G Fabric蚁集措置决策，并行将发布新一代400G Fabric产物，同期提前布局下一代800G Fabric；全系列智算中心措置决策，风液搀杂援救，PUE低至1.13；以上产物系列可清高万卡级GPU超大范畴组网和模子磨真金不怕火需求、种种化算力推理，全力构建敞开解耦生态。2）AI平台层以敞开、解耦为中枢，领有完备AI平台产物，公司提供面向大模子的组件化AI平台（AIS，AI Studio），AI平台朝上提供调处的编程环境及器具链，最大化镌汰模子开发及转移成本，助力生态建造。3）在大模子畛域，公司接受“1+N+X”策略，其中，星云大模子接受自研与生态相助并举，并在此基础上通过畛域学问增量预磨真金不怕火“N”个畛域大模子，包括研发代码大模子、通讯大模子、政务大模子、园区大模子等，进而孳生出“X”种应用。其中代码大模子照旧在公司研发推崇要害作用，编码效果提高30%；通讯大模子归并数字孪生和大小模子协同，在蚁集保险、跨域问题闭环、问题感知处理、加密短视频感知评估、智能反诈等畛域照旧落地试验。

图17：中兴通讯星云智算措置决策

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

运营商市集办事器存储取得开头地位

行业层面来看，把柄Trendforce，受经济持续疲软及高通胀等宏不雅身分影响，2023年全球办事器出货量同比下滑6.0%，2024年有望小幅回暖。另一方面，市集仍聚焦部署AI办事器，受益于北好意思云表数据中心业者订单带动，大多半ODM厂商预期AI 办事器出货增长率及占比均有望达双位数；Trendforce瞻望2024年AI办事器出货占比约12.1%，约为165万台，高于2023年瞻望的150万台。

图18：全球办事器整机出货量（2024年预测值）

贵府来源：Trendforce，山西证券商量所

图19：全球AI办事器出货量预测（2023年预测）

贵府来源：TrendForce集邦接头，山西证券商量所

国内来看，把柄IDC，2023年中国加速办事器市集范畴达到94亿好意思元，同比2022年增长104%，其中其中GPU办事器占92%，达到87亿好意思元。形状来看，从厂商销售额角度，波澜、新华三、宁畅位居前三，占据了近70%的市集份额；从办事器出货台数角度，波澜、坤前、新华三位居前三名，占有超越50%以上的市集份额。

中兴通讯自2005年建树办事器及存储产物线，咫尺是公司第二增长弧线要点布局业务。公司咫尺领有全系列的办事器及存储产物，包括通算办事器、智算办事器、高性能存储以及训推一体机等的系列产物与决策，可保证公司向运营商及政企等客户提供AI磨真金不怕火推理、通用场景等多种办事。具体来看，公司全系列办事器援救液冷和异构加速，推出高密度全液冷整机柜措置决策，存储产物提供漫衍式磁阵和全闪磁阵组合，AiCube训推一体机集成了筹谋、存储、蚁集开辟和 AI 平台软件，清高旯旮节点土产货化部署需求。

图20：公司办事器与存储业务发展历程

贵府来源：中兴通讯官网，中兴Openlab实验室，山西证券商量所

在电信市集，中兴通讯已处于三大运营商办事器供应商龙头。把柄通讯产业网，2022/2023年，中兴通讯在电信市集办事器供应均位列第一，供应份额约为25%。在中国移动2023-2024 PC办事器集采样式中，公司连续拿下二个标包头名，展当今通用办事器行业显耀上风。

图21：2023年电信市集办事器供应商份额

贵府来源：通讯产业网，通讯产业报，山西证券商量所

图22：2022年电信市集办事器供应商份额

贵府来源：通讯产业网，通讯产业报，山西证券商量所

高性能办事器方面，第四色婷婷中兴通讯把捏AI算力布局契机。推理办事器R6500 办事器最高可援救 20 块异构筹谋智能加速引擎，清高 AI、高性能筹谋等种种性算力场景需求；磨真金不怕火方面，公司推出专为AI大模子磨真金不怕火遐想的办事器R6900 G5，该款办事器基于H800 NVLINK GPU和Intel至强CPU，援救节点间IB/RoCE组网，无禁止带宽高达4.8Tbps，同期R6900 G5接受GPU+CPU双液冷时间，使整机功耗下跌幅度超越1000W。2024年在MWC24巴塞罗那上，中兴通讯推出了AiCube训推一体机，为运营商和行业用户提供Ai-In-One一站式智算措置决策，用户不错把柄需求进行训推资源的纯真分拨，已毕最好的性能和成本平衡；AiCube还提供端到端的器具链，大幅镌汰了模子磨真金不怕火的门槛，并内置了多种模子和应用，援救私域数据的土产货渊博援救，确保数据的安全性。

图23：中兴通讯办事器示例图

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

图24：中兴通讯训推一体机示例图

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

中兴通讯智算AI平台，助力大模子训推工程化。中兴通讯开发了异构算力照料与AI模子磨真金不怕火推理平台——智算AI平台。平台由硬件适配层、引擎层、办事层和才调层组成，从基础算力和调度时间、深度学习框架及引擎，到NLP、视觉、语音、大模子等感知、领悟才调，AI平台看成推动企业智能化转型的关节基础技艺，不仅整合了筹谋硬、软件器具，还提供了AI算法的研发接口。通过这种全面的整合，AI平台大大提高了资源的操纵效果，加速了AI的落地应用。中兴AI Booster智算平台，由AI资源照料平台和AI训推平台有机组成。AI资源照料平台，援救异构算力调处照料、编排和调度，援救资源池化、凭空化，最大化资源操纵率。AI训推平台，通过器具链，已毕大模子训推过程全过程领悟，向导式辅导，过程可视化。用户无需感知智算资源情况，器具链触发模子最优自动并行磨真金不怕火、评估/优化、一键部署，镌汰大模子磨真金不怕火和推理的时间难度和工程化难度，可快速磨真金不怕火精调出不同业业的专属大模子，举例运维大模子、政务大模子、园区大模子等。

图25：中兴通讯布局AI智算平台关节时间

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

漫衍式存储+DPU加速数据中心转型。数据中心I/O带宽增长对存储性能提议越来越严苛的要求，存储蚁集延时从毫秒级下跌到如今的微秒级，翌日致使靠拢纳秒级，对CPU处理存储蚁集数据的时效性提议更高要求。为措置后摩尔期间I/O性能瓶颈，保证存储合同处理高效，使用DPU（data processing unit，数据处理器）来开释CPU资源的存储硬件加速卸载决接应时而生。DPU是一种新式可编程处理器，集算力卸载才调、数据加速才调、无损蚁集传输等多重上风于一体；DPU上存储加速主要应用包含几个方面：1）DPU加速带来性能提高：DPU具有NVMe-oF（NVME over fabric）才调，在分散的筹谋架构中，连气儿不同资源池的方式将从正本的系统总线承载，回荡成总线-蚁集-总线的方式；2）DPU助力“算存分离”：筹谋侧运行的业务应用和操作系统内核，不错用浅薄的土产货存储看望 API，就能已毕对远端存储系统的高效透明看望。所有的安全加密、数据去重压缩、负载平衡等复杂又必须的功能则可统统由DPU透明地加速、卸载；3）DPU开释CPU的资源，加速提高效果：跟着集群范畴的增大，办事器上存储IO负载持续浪费、占用主机CPU资源，通过DPU加速的存储时间，不错使办事器上的CPU满负荷插足到容器、凭空机中运行的筹谋业务中。

公司努力于于漫衍式存储产物的自主研发，协同自研DPU软硬一体产物，通过关节时间优化，构建以DPU为中心的漫衍式存储硬件加速决策。通过DPU硬件加速时间，可清高客户关于旯旮筹谋场景、AI磨真金不怕火高性能存储读写场景、零信任安全等场景种种化、高性能的存储要求。

图26：中兴通讯漫衍式存储+DPU硬件加速决策

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

客户相助方面，中兴中标中国电信AI算力办事器（2023-2024年）集采样式；且已连气儿3年中标百度办事器年度框架招标样式，2023年3月，中兴与百度晓示，公司办事器将援救百度“文心一言”，在运营商与政企客户均深化AI算力守旧。把柄公司在投资者问答平台上表现，公司AI办事器在运营商和互联网公司已有发货，同步拓展千卡/万卡集群关系的智算样式，随国内算力建造鼓动，中兴AI办事器有望凭借与运营商及互联网企业的精采相助基础提高市集份额。

政企市集ROCE蚁集数据库大模子进展有序

除办事器与存储业务外，公司在交换机、数据库、大模子等进展有序。

交换机方面，公司交换机主要围绕以太网交换机。把柄IDC，2023年中邦交换机市集同比增长0.7%，其中数据中心交换机同比增长2.2%；从细分场景来看，企业网数据中心交换机主要由于互联网行业近两年持续的残障影响投资，运营商数据中心交换机自2022年以来保持建造上涨，集采、蚁集云、IT云建造持续进行；瞻望2024年运转，受AI大范畴建造鼓动，400Gbps端口出货量将连续增长。

图27：2023年国内蚁集市集范畴

贵府来源：IDC接头，山西证券商量所

图28：中兴通讯ZXR10 9900X交换机

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

中兴通讯数据中心交换机已布局800G、400G、100G等多种产物，ZXR109900X系列中枢器件已已毕全自研，接受革命单层多轨决策，112GSerDes，总线架构，援救通算、存储、智算概括承载，可提供万卡范畴的智算中心组网。把柄IDC，2023年前三季度，公司数据中心交换机国内市集份额同比增速第一，随运营商及政企客户在云筹谋及AI加速建造；把柄公司在投资者问答平台上表现，咫尺公司100G/400G数据中心交换机已批量销售，800G数据中心交换机已运转向市集引申。

表3：主要交换机性能

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

公司自研GoldenDB漫衍式数据库。GoldenDB历经20+年时间积聚，引颈国产数据库自主革命，专利超越200项，已毕内核100%自主掌控，应用于国内金融、运营商市集并持续拓展海关、交通、动力、口岸等多个行业市集。具体来看，在金融市集，GoldenDB已毕国有大行、股份制银行等头部客户持续零乱并打造多个典型案例；新零乱浦发银行、浙商银行、宁波银行、中国收支口行、中信建投证券、广发证券等金融行业头部客户；成功已毕在建造银行、工商银行、光大银行、广发银行、恒丰银行、山东城商银行定约等客户完成中枢业务投产。把柄 Frost &Sullivan 论说， GoldenDB 已毕 2022 年银行业金融级漫衍式数据库市集份额第一，并在2023 年银行中枢、次中枢、非银中枢系统三项投产数目名依次一；在运营商市集，GoldenDB保持中国移动、中国联通份额第一；打造山东移动 CRM & BOSS、浙江移动账务中枢、河北移动账务中枢、中国移动 CMIOT 中枢守旧系统等标杆样式，并在中国移动集团和十多个省份完成投产。

图29：GoldenDB 逻辑架构图 

贵府来源：《GoldenDB 漫衍式事务型数据库金融应用指南》，山西证券商量所

图30：GoldenDB 发展历程

贵府来源：《GoldenDB 漫衍式事务型数据库金融应用指南》，山西证券商量所

公司发布“星云研发大模子”，已为研发、通讯、政务、水利、园区等多行业提高效果。“星云研发大模子”旨在补助开发东谈主员进行需求分析、产物遐想、编程、测试、版块部署等，具有“三全两一”的特质，“三全”即中兴通讯全自研编码模子；全过程助力研发提效；援救与相助伙伴的全场合相助；“两一”即“星云研发大模子”位于编码类模子第一梯队；助力举座研发提效10%。2024年4月，数字星云3.0版块发布，数字星云3.0一方面可助力AI，措置AI在产业应用落地过程中数据处理、磨真金不怕火推理、应用开发、纯真部署和安全保险的五大挑战；另一方面可借力AI，使用AI时间全面升级数字星云的原有架构和功能，匡助公司客户和相助伙伴应用AI时间。

图31：数字星云3.0

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

中兴微电子：自研芯片构筑中枢壁垒

中兴微电子建树于1996年，前身是中兴通讯IC遐想部，成心从事芯片研发，建树之初主要研发包括SDH/MSTP传输、交叉芯片在内的承载网开辟芯片；2003年11月，中兴在IC遐想部的基础上，建树了全资子公司中兴微电子，主要任务负责WCDMA为代表的3G中枢芯片等。2005年，中兴微电子建树手机芯片研发团队；2008年后，中兴通讯启动数据通讯畛域芯片的自主研发，并于2010年景功推出第一代自研交换芯片；2013年，中兴推出ZX297510芯片，这是中国第一款基于28nm工艺制程的4G基带处理芯片。咫尺，中兴微电子自主研发并成功商用的芯片达到120多种，产物掩饰ICT产业“云、管谈、终局”全畛域，办事全球160多个国度和地区。

图32：中兴微电子发展历程

贵府来源：中兴官网，中兴微电子官网，阿尔法工厂，C114通讯网，电子产物世界，芯智讯，36氪，通讯世界周刊、EEFOCUS，山西证券商量所

咫尺公司在数据通讯畛域芯片研发已持续10年，具备交换网芯片、查找芯片和NP芯片等数据通讯开辟需要的全系列芯片的研发才调。交换机芯片方面，随第一代交换芯片研发成功并速即在路由器、PTN、OTN等产物上成功应用，随后中兴以3年一代的速率进行交换网芯片迭代，2013年1.8T、2015年3.6T，2018年中兴通讯推出交换容量8.8Tbps的第四代自研交换网芯片，达到业界一活水平。2020年启动第五代自研交换网芯片的研发；此外，为已毕数通产物才调的全面提高，公司攻克极度通开辟发动机之称的NP（蚁集处理器）芯片。NP芯片的时间复杂度极高，全球具备NP芯片开发才调的IC公司历历，公司经3年研发，在2015年推出首款自研NP芯片——SSP-1，SSP-1接受RTC（Run To Completion）架构，以全自主学问产权可编程的微处理器内核，加上超高速crossbar内核互联时间，同期具有高性能和纯真可编程的特质，并遐想超大指示空间，所有的转发过程均为可编程，通过微码+动态表项的组合，清高复杂场景下业务处理的要求，在不需要更换硬件的情况下，通过升级微码就不错平滑援救新业务；2019年头，公司又推出业界首款集成FlexE和TSN功能的NP芯片；2017年和2020年，公司接踵启动第三代和第四代自研NP的研发，第4代NP的野心已在接口容量上对皆业内一活水平，接受起先进的5nm工艺和112Gbps Serdes时间，芯片集成度将得到进一步提高。

图33：中兴主要芯片进展历程

贵府来源：中兴通讯官网，山西证券商量所

中兴微电子看成中兴通讯自研芯片中枢竞争力来源，其主要研发实力包括IP遐想才调、SOC架构遐想才调、低功耗遐想才调及封装遐想及测试才调等，咫尺中兴微电子可提供无线通讯，宽带接入，光传送，路由交换等畛域中枢芯片及措置决策。把柄Gartner， 2022年，中兴微电子在国内半导体企业营收名次平分歧位列第十名，翌日将有望连续保持本人范畴及影响力扩大。

图34：中兴微电子研发实力

贵府来源：中兴微电子官网，山西证券商量所

图35：2022年中国半导体厂商营收名次

贵府来源：eenewseurope征引Gartner，山西证券商量所

【盈利预测及投资建议】

公司业务主要分为运营生意务、政企业务和消费者业务三大板块。

运营生意务：可主要分为无线业务、有线业务和电信业务，分歧进行测算后瞻望运营生意务2024-26年营收分歧为 860.98/944.85/1017.60亿元，同比分歧4.01%/9.74%/7.70%，毛利率分歧48.00%/48.00%/48.00%。

政企业务：包括办事器、交换机、路由器等，分歧进行测算后瞻望2024-26年营收分歧为169.80/212.25/265.31亿元，同比分歧25.00%/25.00%/25.00%，毛利率分歧27.80%/28.0%/28.00%。

消费者业务：可主要分为手机终局、家庭终局和移动互联业务，分歧进行测算后瞻望消费者业务2024-26年营收分歧为306.98/341.52/382.06亿元，同比分歧10.00%/11.25%/11.87%，毛利率分歧20.00%/20.50%/21.00%。

表4：中兴通讯业务营收拆分（单元：亿元）

贵府来源：wind，山西证券商量所

概括以上分析，咱们瞻望公司2024-26年营收分歧1337.77/1498.62/1664.97亿元，同比分歧增长7.7%/12.0%/11.1%，2024-26年归母公司净利润105.06/129.14/142.81亿元，同比增长12.7%/22.9%/10.6%，对应EPS为 2.20/2.70/2.99元，PE为12.3/10.0/9.0倍。

表5：筹谋估值及预测表

贵府来源：wind，山西证券商量所

估值方面，录取人烟通讯、紫光股份和中科朝阳看成可比公司，得到可比公司2024E/2025E/2026E年平均PE分歧为25.67/20.69/17.29，公司2024E/2025E/2026E年PE分歧为12.3/10.0/9.0；看成国内通讯开辟商龙头，公司无线及有线基本盘自由，第二增长弧线增长后劲较大，具有较大超预期空间，概括探求公司的成长性与可比公司估值，初度掩饰给以公司“增持-A”评级。

表6：可比公司估值对比

贵府来源：wind（数据截止2024.07.15收盘），山西证券商量所

【风险教导】

国别风险：集团业务及分支机构运营掩饰100多个国度和地区，业务开展所在国的宏不雅经济、策略轨则、政事社会环境等各不沟通，包括法律轨则、税务、汇率、政局（如构兵、内乱等）等各方面的风险都将连续存在，可能对集团的筹谋产生影响。

汇率风险：汇率风险主要来自以非东谈主民币结算之销售、采购以及融钞票生的外币敞口偏执汇率波动，可能对集团筹谋产生的影响。

利率风险：本外币的利率波动将使集团所承担的利息开销总额发生变动，进而影响集团的盈利才调。

客户信用风险：由于集团业务开展速即，客户群体浩大，种种客户的资信存在一定互异，不同的资信情状对集团的业务发展带来一定的影响。

 财务报表预测和估值数据汇总

贵府来源：最闻，山西证券商量所

研报分析师：高宇洋

执业登记编码：S0760523050002

研报分析师：张天

执业登记编码：S0760523120001

论说发布日历：2024年7月24日

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【分析师高兴】

本东谈主已在中国证券业协会登记为证券分析师，本东谈主高兴，以勤恳的奇迹魄力，沉静、客不雅地出具本论说。本东谈主对质券商量论说的内容和不雅点负责，保证信息来源正当合规，商量方法专科审慎，分析论断具有合理依据。本论阐发晰准确地反应本东谈主的商量不雅点。本东谈主不曾因，不因，也将不会因本论说中的具体推选意见或不雅点顺利或转折受到任何姿色的赔偿。本东谈主高兴不操纵我方的身份、地位或执业过程中所掌捏的信息为我方或他东谈主谋取私利。

【免责声明】

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